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            頂級投資人告訴你,2019年的機遇與殘酷2019-01-10 16:25:55


            確認的是這一年會充滿挑戰,不確定的是人們面對挑戰的信心。

             

             

            過去幾個月,被反復提及的幾個概念包括:移動互聯網紅利結束、創業黃金時代告終,以及已被高舉但尚未達成共識的產業互聯網。

             

            步入下半場,投資機構們對產業互聯網定義各異,但“+技術”、到B端尋求效率提升已然成了所有人的共識。新周期之下,流量退場,技術為王。無論是創業還是投資,優勝劣汰的整合在2019年仍將繼續。

             

             

            一級市場格局重塑

             

            基金分化:美元基金彈藥充足 人民幣基金持續低迷

             

            移動互聯網熱潮帶動的“人民幣基金崛起,與美元基金雙分天下”的局面,在去年被打破。2018年前11個月,人民幣基金募資額超9000億,較去年同期下降了46%,而以美元為主的外幣基金則同比上漲了130%以上,達到2370億。從募資端來看,“這是(人民幣基金)若干年來最差的一年。”寬帶資本合伙人蔣健說。

             

            光速中國創始合伙人韓彥說到“頭部的早期基金都有中期的彈藥了”。募資的局限性將直接傳導至投資環節,可以預見的是:彈藥充足的美元基金2019年將更加積極,而對并不寬綽的人民幣基金們來說,“把錢花在刀刃上、只押注能拿到后續融資的可靠項目”成了它們唯一的可行做法。北極光鄧鋒認為,人民幣基金的頹勢短期內很難變化。而對于有彈藥的美元基金和頭部人民幣基金來說,啟承資本創始合伙人常斌表示,“時刻準備‘掏槍’”將是寒冬里的正確做法。

             

            順為資本合伙人賴曉凌表示,大量人民幣新基金都是在2014年、2015年成立,到現在為期3年的投資期結束了,2018年成了他們募資的關鍵一年,卻碰上了大規模的“募資難”,這將導致2019年人民幣投資產生斷崖式下跌。“投資人信心受影響,即使手頭還有錢,也會采取保守的投資策略。”

             

            美元基金堅挺,而人民幣基金抗周期性較弱,是“市場外因、基金年限、投資策略”的共同作用。重技術的基因從21世紀初美元基金大規模進入中國市場時便已奠定,而產業互聯網之下,“技術”的重要性被加倍放大,技術能力與落地能力皆強的項目,可選擇的資金面將更大。

             

            估值回調:超級頭部持平,寒冬不宜抄底

             

            過去四年里,一級市場項目的平均估值增長了接近4倍,千萬級的天使輪、千萬美金級的A輪項目不在少數,資本迅速堆積在各個熱門賽道。但2018年集體上市后形成的估值倒掛,讓“估值虛高”成為投資人共識。我們判斷,2019年將是估值集中回調的一年。

             

            紅杉資本中國基金合伙人周逵表示,二級市場對供求關系的變化反應很快,而一級市場的定價慣性導致相對會慢一些。“雖然現在企業價格已經有一些回落,但顯然還是相對滯后的。”言下之意,一級市場還將迎來更長時間、更深層次的估值回落。

             

            但對于頭部項目來說,估值回調并不適用。一級市場的二八之分已有一九之分的趨勢,資金集中向頭部聚積,大量基金爭搶下頭部項目估值會提升。但受累于市場大環境,頭部項目可能正負相抵,估值持平。周逵表示,短期波動不會影響投資信心,只會影響市場上某個階段的供需關系與定價水平。“好公司的價格并不敏感,或價格下降后一兩年便可回歸,關鍵在于公司業務是否好。”

             

            大環境趨冷、募資端持續緊縮、中美關系的不確定性、一二級市場估值倒掛等多個因素,構成了2018年創投環境的凜冽。站在新年之初,所有人都關心的一個問題是:寒冬還將持續多久?

             

            啟承資本創始合伙人常斌說,最差的時候還沒來,但不會太久了——“很多創業者給公司只留了6個月現金流”。陳悅天認為,美股也進入下行通道,中美市場資金面都不夠好,“局部只會企穩,也不會向好。”

             

            而金沙江創投主管合伙人朱嘯虎則認為,股價大跌的二級市場可謂寒冬,而一級市場最多是秋天。“中國的互聯網周期很短?;久咳甓紩涍^一個所謂的泡沫期、寒冬期。”他認為低溫的狀態在今年會明顯扭轉。藍湖資本管理合伙人胡磊表示,造成市場低溫的原因更多是心態而非資金層面,今年人民幣基金的募資規模一定不會比2018年更差——因為該離場的資金都已離場了。但創業端是否真的有大的亮點機會出現才是能否提振士氣的關鍵。

             

            周逵則認為,“寒冬通常是周期性的,既然是周期性的,就不一定是件壞事。因為每經歷一次寒冬,就又會煥然一新。”

             

            出海掘金:“低配版中國”市場迎來投資井噴期

             

            從2015年開始,中國基金的海外布局便已展開。國內移動互聯網紅利期告一段落,但諸如印度、東南亞、南美洲、中東等低配版中國市場,才剛剛步入移動互聯網時代——印度、非洲還處在普及智能手機的階段,華米、OV、傳音便是抓住了移動互聯網的基礎設施建設機會,進入當地市場。

             

            以此類推,過去10年里在中國出現的種種機會——OTA、電商、O2O等,都將在其他新興市場逐一實現。捕捉海外版“騰訊”、“阿里”正是基金加緊布局出海的原因所在。而這一趨勢在2019年一級市場寒冬,以及中國經濟下行壓力增加的背景下變得更加強烈。

             

            能存活的基金只有兩種:全賽道型的頭部vs單一領域的專家

             

            2018年初,隨著區塊鏈概念的爆火,一大批Token Fund隨之而生,它們模仿傳統VC投資區塊鏈項目,以此獲利。但隨著數字貨幣市場逐漸冷卻,超過一半的Token Fund都面臨著關門之憂。一方面源于不理性資本對風口的逐利,一方面則是區塊鏈技術還未完全落地,缺乏大規模資本化的基礎。

             

            多主題、多賽道、多階段布局是未來機構的更常見形式。“機構化是基金跨越周期的必經之路,機構化可以讓組織在數據、算法、算力上不斷迭代。”在曹毅看來,源碼的“三橫九縱”投資地圖將廣度和深度結合,有利于降低風險。而未來,基金天使化、天使VC化的趨勢互相滲透,布局全鏈條的基金更能確保沒有遺漏,時刻都掌握機會入局。

             

            但押注單一賽道仍然有機會,杜永波表示,早期基金采用賽道式打法較好,只要賽道成長起來,基金整體回報可觀,但前提是對大勢判斷精準,若判斷失誤,就會錯過一個時代。未來可以存活的基金只有兩種:“要么全賽道型的頭部基金,要么某一領域極為精專的基金。”

             

            Pre-IPO投資銳減:套利型資本消亡

             

            2018下半年,一眾新經濟企業赴美、赴港上市,但投資人期待中的回報收割并沒有出現。緊隨其后的一二級市場估值倒掛,直接把“項目估值虛高”的殘酷現實擺在了投資人面前。許多中后期投資人雖然投中了明星案子,但因為進入時機較晚,且項目估值很高,IPO后市值低于Pre-IPO輪估值成為常態,基金根本無法從IPO中賺錢。

             

            這背后,一方面是一級市場持續火熱拔高了項目估值,另一方面則是2018年二級市場的普遍低迷——A股三大股指跌超20%,港股跌超10%,美股創下10年最大跌幅。更深層次來看,一級市場的估值體系在二級市場并不受用,后者仍是偏傳統企業的定價模型,新經濟企業備受追捧的商業模式創新、燒錢補貼帶來的企業擴張,在二級市場無法獲得完全認可。

             

            胡磊則強調,2018年是分水嶺的一年,“過去獨角獸幾乎不會失敗,而未來1-2年獨角獸失敗、或者最后1-2輪的投資人在獨角獸項目上不賺錢的案例會反復出現”,作為對之前過渡追求增長和估值的市場修正”。

             

            成長期盈利空間縮小,也倒逼基金普遍向更早期布局。今年中,2000億體量的紅杉就將種子基金單列,全面發力天使投資。另一個原因則在于:資金流緊張的2019年,頭部項目將成為資本爭奪的重點戰區,越晚進入的基金,只能以高估值吸引創始團隊,但如果二級市場不買單,成長期的重金砸入存在巨大風險。

             

             

            熱過的行業會怎樣?

             

            教育:素質教育替代K12  “+技術”更好拿錢

             

            2018上半年還在刷新融資紀錄的教育行業,在年中監管政策發布和落地后,迎來了一輪洗牌。

             

            首先,政策由應試教育向素質教育傾斜,對于已然很擁擠的K12、英語這樣的普惠教育賽道而言,素質教育存在更多可被挖掘的機會。牛立雄認為,最大的細分市場K12競爭激烈,已經棋到中局,早期投資人的機會不多,在早期階段現在看好在線素質教育、國際教育、早幼教這些賽道。吳世春說,藝術、體育等才藝類項目存在更多市場機會。“政府的歸政府,市場的歸市場,這才是合理分配。”

             

            其次,“+技術”可以讓教育項目更容易跑出來。韓彥表示,看好用技術打破教育資源不均的項目,比如光速中國投資的AI語培品牌葡萄智學。鄧鋒的觀點也與他一致:過去幾年教育核心將線下搬到線上,未來更講究科技對教育的賦能。周煒說,未來將重點關注技術賦能的公司,比如進入教育2.0時代的AI教學項目。

             

            對于2019年的教育行業,牛立雄給出了兩個建議:正向現金流,以及做長期投入。資本市場寒冬的背景下,資金向頭部企業遷移,非頭部教育企業需要改掉好時期養成的“大手大腳”習慣,勒緊錢包過日子,盡快實現正向現金流,提升造血能力。這一時期,同樣是企業修煉內功的好時機,教研、師資、技術等曾被忽略的“基本功”都應該拿出來反復打磨。

             

            消費:C2B和微信生態繼續吸金 下沉市場還有驚喜

             

            整個2018年,創投圈都在消費升級、消費降級、消費分級之間尋找機會。無論細分領域現狀如何,“消費還在不斷打破人們原以為的邊界”。

             

            如何在大消費中找機會?在專注這一領域的啟承資本常斌看來,消費正在發生本質性變革,社交工具、線下場體驗、基礎設施、供應鏈、信息系統5個關鍵點都在變化,而任何一個點的局部創新都意味著機會,“如果要成為超級玩家,就要全盤考慮,盡可能在多個點占據高位。”

             

            而由電商、小程序拉開帷幕的微信生態,2019年依然是投資人的關注重點。吳世春告訴36氪,除了小程序、公眾號,微信生態一定可以長出新東西。陳洪亮預測,微信生態將呈現兩大趨勢:其一,從實物電商向服務電商延伸,比如醫美服務、保險服務;其二,從拼多多這樣的低客單價平臺,向高客單價滲透,比如車、房買賣。

             

            去下沉市場找機會,是投資人們的另一個共識。吳世春表示,喜茶、周黑鴨都是二三線城市起家,下沉市場容易誕生新機會。朱天宇也認為,三到六線城市的渠道下沉,將帶來產品和服務的全國性品牌機會。

             

            不可否認的是,寒冬下基金的選擇不會延續此前的激進,而是圍繞抗周期布局,穩定為主。符正表示,他將圍繞單身經濟、二孩經濟、高質量文化內容等穩定需求的市場布局,選擇已形成一定品牌效應、銷售網絡和用戶基礎,安全度過“0-1”階段的企業。

             

            文娛:基金轉型、行業冷卻 剩余機會屈指可數

             

            因為監管收緊和大環境趨冷,文娛基金進入下半年后的日子相當不好過?;鹉假Y周期大幅延長,LP的態度都是觀望,而這樣的情況在2019年難以有大的轉機。

             

            “偶像經濟可能是明年最后的窗口了。”陳悅天不禁感嘆。一度火熱的影視、游戲都遭遇了監管“黑天鵝”,純內容的公眾號、直播、短視頻也先后經歷了一輪優勝劣汰,機會不多。2018唯一留給2019年的文娛投資線索,似乎只有一波偶像選秀類節目,所帶來的偶像經濟發酵。在偶像養成的新趨勢下,偶像經紀公司將是為數不多的剩余機會。

             

            醫療:創新藥備受熱捧 行業進入“黃金時代”

             

            另一個被譽為“抗周期的黃金賽道”的是醫療。不同于教育行業2018年“冰火兩重天”的明顯分界線,醫療行業呈現出了全面的“蓄勢待發”,尤其以醫藥領域為甚。先是港交所為生物科技公司赴港上市開辟“綠色通道”,零收入企業也能上市,解決了上市難和VC退出難的問題;而「我不是藥神」的熱播讓全民意識到了醫藥自主的重要性。投資機構的迅速布局顯得順其自然。

             

            中國個人及家庭醫療健康消費的增長速度超過GDP增速,醫療市場有許多增量機會。具體來說,相對于激烈競爭、毛利快速下降的仿制藥,創新藥前景廣大,多重利好加身,成為了投資人重點sourcing的對象。

             

             

            流量退場 技術為王

             

            B2B、企業服務持續發酵 技術必須有落地能力

             

            消費互聯網之后,市場主體將由人轉向企業成為行業共識。人口紅利漸失的中國市場,提高企業效率被認為是經濟增長的下一個助推器。企業服務、B2B、物聯網等toB賽道在寒冬下仍能逆勢融資,企業服務甚至超越電商,成為2018最熱門的創業賽道。

             

            toB基礎薄弱的背景下,習慣了消費互聯網的投資人們將更多目光看向了更輕、更相似的B2B平臺和企業服務。由輕到重,由前端往后端,是未來的趨勢,“更難更重運營的供應鏈問題也亟待解決 ”?;诖?,熊飛看好物流,教育,保險、醫療等新服務,“因為有技術,至少可以把傳統實體機構效率拔高3-5倍”。

             

            從更長的周期來看,技術含量更重的賽道——5G、人工智能賦能的物聯網、大數據、智能制造等,開始受到關注。周逵表示紅杉將投資新能源、工業物聯網、智能制造。鄧鋒則看好“IoT+大數據+AI”,比如以基因組學、蛋白組學為基礎的精準醫療,搭配大數據、人工智能,實現基因和信息科技、生命科技的結合。

             

            對于偏技術的項目,商業化的問題不可回避。尤其在寒冬中,造血能力被無數次強調,能平衡好技術能力和商業化的項目將比純技術類項目更受資本青睞。

             

            下一個百億美金級獨角獸:“微軟”或者“臺積電”

             

            仍處于早期的產業互聯網,投資人能在海外輕而易舉地找到先進案例,以此類推中國未來3-5年,甚至20年的發展路徑。唯一的問題是找誰對標?其一,微軟這種主打企業服務的軟件企業;其二,臺積電這種走芯片等精密元器件的硬件技術企業。

             

            熊飛說,任何新興領域第一波的機會最大,中國toC領域,騰訊、阿里是第一波起來的,美國toB領域,微軟、Oracle是70年代起來的第一波企業服務,它們現在依然是行業龍頭。“中國目前企業服務是第一波公司,也有機會成為最大,未來10-15年會出現很多百億量級的公司。”朱嘯虎說,以前企業服務收入增長慢,一兩千萬人民幣到頭,但今年已經達到八九千萬,企業的付費意識正在改變。“過去十年toB沒什么獨角獸,未來肯定不一樣”。

             

            童士豪則直接斷言,中國toB或精密元器件領域可以誕生下一個AT。他以臺灣為例,20年前臺灣主要做PC、設備組裝,主打芯片的臺積電、聯發科剛出現時也并不被看好,但正如當年臺灣有富士康、英業達一般,中國大陸現在有華米、OV。“光是本土的訂單需求,就足以誕生下一個臺積電。”而且國際貿易緊張局勢讓海外購買難度增加,政府意識到芯片安全的重要,出臺扶持政策,芯片領域的良好勢頭確定無疑。

             

             

            2019派創業者的樣子

             

            精英創業時代開啟:更懂行、更全面、更靈活

             

            什么樣的創業者才能在2019年能跑出來?投資人不約而同地用上了“打過仗”、“懂行”這些詞匯。簡而言之,零基礎的新人不適合在冬天里出來游泳了,這個市場將留給能在最惡劣環境下生存的“老人們”。尤其在消費互聯網轉入產業互聯網的當口,行業經驗更是被投資人們提到了前所未有的高度。

             

            鄧鋒說,草根創業成功的案例將越來越少,未來將是精英創業者的時代,對行業認知、技術能力、人脈資源的要求越來越高。朱嘯虎表示,消費互聯網適合年輕人,而企業服務適合40上下、有經驗的年長創業者。童士豪認為,沒經驗、只靠燒錢的競爭對手變少了,有經驗、打過仗的這時候出來最好。蔣健說,產業互聯網對創業者的行業經驗、人脈、認知要求都變高了。陳洪亮說,過去兩三年看銷售能力,現在除了銷售能力,更要看技術和數據能力,“中國創業是中長跑,數據分析和運營能力愈加重要,技術過硬才能留住客戶。”

             

            經驗以外,項目造血能力也是投資人考慮的關鍵指標。陳悅天認為,活下去最重要,相比于粗放型創始人來說,精打細算的創始人能活得更久,“不能大干快上,要從石頭縫里擠出錢。”胡磊說,寒冬里投資人會更注重財務數據、經濟模型的健康程度,資本不會再肆意砸錢到一個明星項目上。童士豪表示,消費互聯網時代“燒幾十億美金才能產生規模效應”的企業,冬天幾乎不會存在。

             

            對創始人能力的考量也越來越全面。曹毅表示,互聯網下半場和大經濟周期雙重考驗下,以前是產品、技術、市場、戰略、融資的單項能力比拼,現在是更難的組織能力、全面能力的競爭。“未來這一年,需要‘抬頭看天,低頭做事’、‘練好內功,長期有耐心’、‘堅持做難而正確的事情’。”

             

            即使一人難以全面,也盡量讓團隊做到全面。陳洪亮指出,今年要抱團創業,適合做COO、CTO的人才可以加入創業公司做合伙人,而不是一定要出來辦公司。對童士豪來說,“懂互聯網運營+行業經驗豐富+全球化視角”是2019年最完美的創業班子,項目具備其二就已經優秀。

             

            另一個變化在于,創業者更加多元化。朱天宇認為,新一波平臺公司的中高層骨干,比如掌握頭條的用戶增長能力,美團的人效模型能力,小米的硬件(銷售和供應鏈)能力,AI獨角獸用大量資金試錯得到的場景落地和工程能力的人才,將是下一波創業者主力的“新四軍”。創業市場不再是上一代的“老三樣”,即百度技術、騰訊產品、阿里地推。

             

            寒冬之下,活下去最重要,“順勢而為”成了基金和創業者的共識。吳世春勸誡創業者身段要柔軟一點,不能一味倔強,“時勢造英雄,也能毀英雄。”正如項羽,“能過江東就得過去,過去就可能重整旗鼓,你死守江邊就是不行。”陳悅天也說,“堅守值得堅守的事情,無意義的事情不會因為堅守而有意義。”

             

            文中人物為:紅杉資本中國基金合伙人周逵,北極光創投創始人、董事總經理鄧鋒,GGV紀源資本管理合伙人童士豪,金沙江創投主管合伙人朱嘯虎,源碼資本創始合伙人曹毅,高榕資本創始合伙人張震,創新工場創始合伙人汪華,華興新經濟基金管理合伙人杜永波,梅花創投創始合伙人吳世春,峰瑞資本創始合伙人李豐,光速中國創始合伙人韓彥,創世伙伴創始合伙人周煒,經緯中國合伙人牛立雄,經緯中國合伙人熊飛,藍馳創投管理合伙人朱天宇,寬帶資本合伙人、晨山資本創始合伙人蔣健,順為資本合伙人賴曉凌,藍湖資本管理合伙人胡磊,元璟資本合伙人陳洪亮,啟承資本創始合伙人常斌,辰海資本合伙人陳悅天,光點資本合伙人符正。

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